기업 영업이익에 큰 영향을 미치는 제약바이오 업계 무형자산 비중이 천차만별이다. 같은 임상 3상 단계에도 연구개발비를 무형자산으로 놓는 곳과 비용(판관비)으로 처리하는 곳이 갈렸다.바이로메드와 셀트리온은 연구개발비 대비 자산 처리 비중이 높은 반면 한미약품과 신라젠 등은 개발비를 비용처리 하고 있는 점이 눈에 띈다.인보사(골관절염 세포유전자치료제) 성분 논란으로 미국 3상이 잠정 중단된 코오롱티슈진은 연구개발비의 20% 정도를 무형자산으로 계상했다. 코오롱티슈진의 신약 파이프라인은 인보사가 유일하다. 향후 인보사 조치에 따라 무형자산 비중이 달라질 수 있다. 금융당국은 2017년말 예고 후 지난해 9월 '신약 3상, 바이오시밀러 1상 승인 개시' 연구개발비 자산화 처리 가능 새 지침을 발표했다.기준은 명확해졌지만 여전히 업체별 회계 기준 처리는 제각각이다.코오롱티슈진의 경우 지난해 267억원의 연구개발비 중 57억원을 무형자산으로 계상했다. 전체의 21.35%다.4월 1일 사업보고서 기준 코오롱티슈진의 2017년도 무형자산 비중은 0%다. 이를 기준으로 하면 지난해 코오롱티슈진의 무형자산 비중은 전년대비 21.35%p 상승했다.코오롱티슈진은 지난해 3분기 보고서에서 무형자산 비중이 3분기 누계 기준 85.88%라고 공개했다. 다만 금융당국 발표 후 회계 기준 변경 작업으로 이번 사업보고서에서는 수치가 변동됐다. 2017년도 무형자산 비중도 93.21%서 0%로 수정됐다.코오롱티슈진 무형자산 비중은 향후 인보사 성분 논란 후속 대책에 따라서 달라질 수 있다. 현재 인보사 미국 3상은 잠정 중단된 상태다. 3상이 중단될 경우 무형자산 비중은 축소될 수 밖에 없다.같은 3상, 연구개발비 비용 처리 제각각바이로메드와 신라젠은 핵심 임상 물질이 3상에 있지만 회계 처리 기준은 정반대 양상을 보였다. 양사의 지난해 연구개발비 무형자산 비중은 바이로메드 83.33%, 신라젠 0%다.바이로메드는 VM202(당뇨병성신경병증) 3상 최종 결과, 신라젠(간암)은 3상 중간 결과인 펙사벡 무용성평가를 올해 발표될 예정이다.같은 바이오시밀러 사업을 하는 셀트리온과 삼성바이오에피스의 지난해 연구개발비 대비 무형자산 비율은 각각 68.51%, 30.71%를 보였다.이외도 일양약품(47.31%), 삼천당제약(28.57%), 강스템바이오텍(17.89%), 메디톡스(13.57%), 녹십자(12.13%), 한미약품(7.98%) 등의 순으로 무형자산 비중을 보였다.대웅제약, 종근당, 한독, 제넥신 등은 연구개발비를 100% 비용처리했다. 제넥신의 경우 금융당국 새 지침 이후 업계 최상위 수준의 무형자산 비중을 2018년을 비롯해 수년치를 모두 0%으로 소급 적용했다.한편, 연구개발비 무형자산 또는 비용 처리는 영업이익에 큰 영향을 미친다. 무형자산 계상시 영업이익에 영향을 미치지 않지만 비용 처리는 판관비로 분류돼 영업이익 감소로 이어진다. 단 무형자산으로 놓았던 프로젝트가 실패할 경우 그간 누적 무형자산이 비용으로 변경돼 한번에 큰 손실을 떠안을 수 있다.

GC녹십자가 지난 3년 동안 정부로부터 가장 많은 연구개발(R&D) 비용을 지원받았다. 제넥신이 연 평균 60억원 이상을 정부보조금을 받았고 동아에스티, 유나이티드제약, 대화제약, 신라젠 등이 정부 지원금을 많이 따냈다.2일 금융감독원에 제출된 주요 상장 제약바이오기업들의 사업보고서에 따르면 GC녹십자가 지난해 가장 많은 62억원의 정부 R&D 보조금을 지원받았다.제약바이오기업들은 지난해 3분기 보고서부터 연구개발 비용 항목에 정부보조금을 별도로 기재하고 있다. 금융당국의 지적에 따른 후속조치다.금융감독원은 지난해 6월 상장법인의 사업보고서를 점검한 결과 제약바이오 기업의 연구개발활동과 경영상 주요사항의 기재가 부실하다고 지적하면서 연구개발비 중 정부보조금을 구분해 기재할 것을 권고했다. 제약사의 정부 R&D 지원금 규모가 클수록 정부가 가치를 인정한 R&D과제가 많다는 의미로 해석할 수 있다.주요 제약바이오기업 정부 R&D보조금 현황(단위: 백만원, 자료: 금융감독원) 지난해 GC녹십자에 이어 제넥신이 47억원을 지원받았다. 동아에스티, 유나이티드제약, 레고켐바이오, 녹십자랩셀 등이 작년에 20억원 이상의 정부보조금을 R&D에 썼다.지난 3년간 지원받은 정부 R&D 보조금을 살펴보면 GC녹십자가 204억원으로 가장 많았다. GC녹십자는 2016년부터 3년 동안 연구개발비 중 85억원, 56억원, 62억원을 정부 지원금으로충당했다.녹십자는 주력부문인 혈액제제와 백신을 비롯해 바이오베터, 합성신약 등 다양한 R&D 파이프라인을 보유하고 있다. 그 중 국내 2상임상 단계인 탄저 백신 GC1109와 1상임상 단계인 결핵 백신 GC3107A 개발에 정부보조금이 투입됐다.녹십자는 최근 전략제품의 글로벌화를 위해 최근 전사적으로 자원과 역량을 집중시키고 있다. 미국식품의약국(FDA) 허가심사를 진행 중인 면역글로불린 'IVIG SN'과 중국에서 3상임상을 진행 중인 A형 혈우병 치료제 '그린진 에프', 미국 2상임상 단계인 헌터증후군 치료제 '헌터라제' 등이 녹십자의 대표적인 글로벌 전략 품목이다.바이오기업 제넥신이 지난 3년 동안 197억원을 정부로부터 지원받았다. 제넥신은 최근 3년 동안 878억원의 R&D비용을 투입했는데, 이중 22.4%를 정부보조금이 차지했다.제넥신은 자궁경부암백신, 지속형성장호르몬, 지속형당뇨병치료제 등이 범부처신약개발사업단, 보건복지부 등의 지원과제로 선정됐다.동아에스티가 2016년부터 매년 30억원 이상의 정부보조금을 받았다. 3년 동아 지원받은 정부 R&D 지원금은 총 97억원에 달한다. 동아에스티는 후보물질 탐색 중인 면역항암제를 애브비바이오테크놀로지에 기술이전 했고 천연물의약품 2건을 기술수출한 바 있다.한국유나이티드제약이 3년 동안 80억원의 연구비를 지원받았다. 유나이티드는 글로벌 개량신약 연구개발에 주력하고 있다. 보건복지부 국책과제로 선정된 호흡기계 레보드로프로피진 제어방출제형 및 아포르모테롤 부데소나이드 흡입제 개발연구가 대표적이다. 중소기업청 국책과제로 복용편의성 증대를 위한 제어방출기술 및 신규제형 복합제 제조기술을 이용한 글로벌개량신약 개발도 진행 중이다.대화제약, 신라젠, 레고켐바이오, 알테오젠, 크리스탈지노믹스 등이 3년 동안 50억원 이상을 정부로부터 따냈다. 2016년부터 지난해까지 정부로부터 10억원 이상을 지원받은 제약바이오기업은 53곳에 달했다.제약바이오기업들의 정부 R&D보조금을 보면 자금 여력이 부족한 바이오기업들에 큰 도움을 준 것으로 나타났다.제넥신을 비롯해 신라젠, 레고켐바이오, 알테오젠, 크리스탈, 바이오리더스, 오스코텍, 강스템바이오텍, 바이오니아, 코오롱생명과학, 코아스템 등 안정적인 캐시카우가 부족한 업체들이 매년 10억원 이상의 연구비를 지원받으면서 신약개발 재원을 충당한 것으로 평가된다.

국내 제약기업들의 내수시장 의존현상이 심화하는 양상이다. 지난해 주요제약사들의 매출액이 소폭 증가한 반면, 수출액은 감소했다. 매출증가분에서 내수시장 비중이 늘어났다는 의미다.보툴리눔독소제제와 원료의약품 판매에 주력하면서 수출비중이 높았던 제약사들마저 수출 규모가 축소됐다.주요 상장제약사 20곳의 매출·수출 실적(단위: 백만원, %, 자료: 금융감독원) 3일 금융감독원에 따르면 주요 상장제약사 20곳의 매출액은 총 12조8819억원으로 집계됐다. 12조2671억원을 기록한 전년 대비 매출규모가 5.0% 증가했다. 같은 기간 20개 기업의 수출액은 총 2조2941억원으로 전년 2조4342억원보다 5.8% 줄었다. 이들 기업의 수출비중은 17.8%로 전년 19.8%보다 2.0% 포인트 하락했다.수출규모가 가장 큰 셀트리온헬스케어의 수출액이 1년새 25.2% 급감한 데 따른 여파가 컸다. 셀트리온헬스케어는 셀트리온으로부터 항체 바이오시밀러 제품을 공급받아 글로벌 유통업체들에 판매한다. 셀트리온 바이오시밀러의 해외 판매실적이 고스란히 매출로 잡히기 때문에 수출비중이 97~100%를 차지하는 구조다.셀트리온헬스케어는 매출에서 차지하는 비중이 높았던 램시마(레미케이드 바이오시밀러)와 트룩시마(리툭산 바이오시밀러) 수출액이 줄어들면서 수출액이 대폭 감소했다. 글로벌 시장에서 바이오시밀러 품목경쟁이 심화되면서 가격인하가 불가피해졌고, 그 여파를 셀트리온헬스케어가 고스란히 떠안았다. 허쥬마(허셉틴 바이오시밀러) 수출액이 발생하기 시작했지만 램시마와 트룩시마 수출액 감소분을 메우지 못했다.셀트리온 바이오시밀러 3종의 2016-2018년 수출액(단위: 백만원, 자료: 금융감독원) 전통 제약사들 중에서는 보령제약과 대원제약 2개사의 수출액이 10% 이상 감소한 것으로 집계된다. 반면 삼성바이오로직스와 한미약품, JW중외제약, 일양약품, 한독 5개사는 수출액이 10% 이상 증가했다.매출액의 절반 이상을 수출로 거두는 기업들은 지난해 수출실적이 부진하면서 매출에 타격을 입었다. 보툴리눔독소제제와 원료의약품을 주력으로 하는 주요 상장제약사 6곳의 매출액은 총 8518억원으로 집계됐다. 9142억원을 기록한 전년보다 매출규모가 6.8% 감소했다.수출액 감소폭은 더욱 크다. 같은 기간 6개 기업의 수출액은 총 4734억원으로 전년 6182억원보다 23.4% 감소했다. 이들 기업은 수출비중이 67.6%에서 55.6%로 전년보다 12.0% 포인트 하락한 것으로 나타났다.주요 보툴리눔독소제제, 원료의약품 업체 6곳의 매출·수출 실적(단위: 백만원, %, 자료: 금융감독원) 회사 수익의 80%가량을 수출에 의존해 왔던 에스티팜은 수출액이 61.0% 감소하면서 매출액이 반토막났다. 원료의약품(API) 주공급처였던 길리어드사이언스의 C형간염 치료제 매출이 감소한 데 따른 여파다. 에스티팜에 따르면 C형간염치료제 API 매출은 2017년 1369억원에서 2018년 348억원으로 감소했다.보툴리눔독소제제와 히알루론산필러 판매가 주요 사업영역인 휴젤은 수출액이 2017년 1165억원에서 2018년 810억원으로 30.4% 줄었다. 매출액이 5.3% 증가한 반면 수출액이 3분의1가량 감소하면서 수출비중은 19.6% 포인트 감소한 것으로 집계된다.

유한양행은 올해 미국암학회(AACR 2019)에서 2건의 포스터 발표를 진행한다. 그간 시장에 공개되지 않았던 초기단계 후보물질 2종의 신규 데이터다. 각각의 후보물질은 세부 기전은 다르지만 면역항암제와 병용 시 시너지 효과가 예상된다는 공통점을 갖는다. 유한양행은 최근 얀센, 길리어드 등 빅파마들과 연달아 기술이전 계약을 체결하면서 연구개발(R&D) 전문기업으로 변화를 시도 중이다. 올해 초 길리어드가 사간 비알콜성지방간염(NASH) 후보물질이 프로젝트명조차 정해지지 않은 초기 탐색단계였다는 점에서 새로운 계약체결에 대한 기대감도 제기된다.◆YH25248, 동물실험 결과 PD-L1 항체와 시너지 효과 확인2일(현지시각) 포스터 세션에서 소개되는 'YH25248'은 선택적 PI3K 델타 저해제다. 포스파티딜이노시톨 3-키나아제(PI3K)는 세포 내에서 일어나는 수많은 반응에 관여하는 인산화효소다. 세포 표면의 여러 수용체들과 세포 내 종양유전자(oncogene)들을 연결하는 역할을 담당한다. 여러 암종에서 과활성화 되어있는 대표적인 신호전달체계로 알려지면서 이를 표적하는 항암제 개발시도가 활발하다. 그 중 PI3K 델타는 B세포 분화와 조절T세포 활성을 촉진하는 것으로 보고된 바 있다.유한양행 연구진은 조절T세포 매개 면역억제반응이 면역관문억제제의 저항기전으로 여겨진다는 데 주목하고, YH25248와 PD-L1 항체의 병용요법을 평가했다. 효과적인 PI3K 델타 저해제와 면역관문억제제를 함께 투여한다면 항암면역작용을 강화시킬 수 있다는 가정에서다.마우스모델에 대한 YH25248을 투여한 결과, 조절T세포 대비 CD8+T세포의 비율을 증가시킴으로써 종양성장을 억제하는 것으로 나타났다.연구진은 "동물실험을 통해 YH25248가 PI3K 델타의 작용을 강력하고 선택적으로 억제하는 것으로 확인됐다"며 "PD-L1 항체와 병용 투여할 경우 암세포의 성장을 늦추고, 치료반응을 높일 수 있음을 시사한다"고 판단했다.◆YH29143, 동물실험서 대장암 성장억제 효과 확인3일(현지시각) 오전에는 새로운 TIGIT 항체 'YH29143'의 시험관(in vitro) 실험 결과가 공개된다. TIGIT(T cell immunoreceptor with Ig and ITIM domains)은 조절T세포와 기억T세포, NK세포에 높게 분포하는 T세포수용체다. 오늘날 암치료에 활발하게 사용되는 CTLA-4, PD-1, PD-L1 억제제가 개발된 이후 종양면역에 관여하는 면역관문으로 새롭게 발견되면서 이를 타깃하는 항체개발 시도가 활발하게 이뤄지고 있다.유한양행 연구진은 동물실험을 통해 YH29143이 마우스 모델에서 대장암 성장 억제현상을 확인했다. YH29143이 T세포 활동력을 높이고 조절T세포 활동을 억제한 데 따른 결과다. PD-L1과 병용투여 시 종양성장 억제 효과가 배가되는 것으로 나타났다.연구진은 "YH29143이 T세포 활동을 강화하고 조절T세포의 활동을 효과적으로 억제하는 것으로 관찰됐다"며 "PD-L1 항체와 시너지 효과를 낼 것으로 기대된다"고 정리했다.

스톡옵션(주식매수선택권)을 행사한 셀트리온헬스케어 김 차장이 지난해 80억원 보수총액을 기록했다. 신라젠 배 부장은 주식매수선택권 행사이익 등으로 50억원의 소득을 챙겼다.비임원이지만 임원 보수를 넘어섰다. 퇴직금과 주식매수선택권 행사이익을 제외한 순수 보수가 가장 많은 현직 임원은 39억원의 김태한 삼성바이오로직스 사장이다.지난해부터 상장기업은 등기임원이 아어도 보수가 5억원 이상인 상위 5명을 공개하도록 의무화됐다. 제약바이오업체 사업보고서를 보면, 김은수 셀트리온헬스케어 차장은 79억7700만원의 2018년도 보수총액을 기록했다. 대부분은 스톡옵션 행사이익이다.김 차장의 주식매수선택권 행사이익 78억6700만원은 수차례 주주총회 결의로 부여받은 스톡옵션 행사 가격(1만1330~1만1537원)과 행사 당시 주가(8만6100~10만9000원) 차이에 행사수량(8만4272주)을 곱해 산출했다.스톡옵션은 일정 기간 자사주를 사전에 약정된 가격(행사가)으로 살 권리를 주는 인센티브 제도다.이외도 셀트리온헬스케어 이희두 과장(44억원), 최주식 차장(24억원), 현태은 차장(24억원)도 스톡옵션 행사로 수십억원대의 보수총액을 보였다. 셀트리온 이승기 차장과 박나래 과장도 스톡옵션 행사 등으로 지난해 각각 25억원, 17억원 보수총액을 기록했다.기우성 셀트리온 대표는 3월 주총에서 "스톡옵션 현황을 보면 팀장급에 20억원 정도가 부여되는데 많다고 볼 수 없다"며 "우수 인재를 잡기 위한 방안 중 하나인데 이들이 200억원, 2000억원 가치를 낼 수 있다고 본다"고 강조했다.신라젠에서도 고액 연봉자가 나왔다. 퇴직한 배진섭 신라젠 부장은 스톡옵션 행사 등으로 50억4000만원의 보수를 받았다. 이중 49억2500만원이 주식매수선택권 행사이익이다.제약바이오 연봉 1위 삼성바이오 김태한 사장 '39억'한편 김태한 삼성바이오로직스 사장은 현직 국내 제약바이오기업 임원 중 가장 많은 보수를 받았다.김 사장은 지난해 급여 9억1400만원와 상여금 28억3400만원을 수령했다. 회사는 "1·2공장 안정적 가동 및 3공장 완공으로 연간 CMO 생산능력 세계 1위를 달성하고 신규사업 경쟁력을 확보한 점 등을 감안해 상여금을 산정했다"라고 설명했다.퇴직금까지 포함하면 이웅열 전 코오롱생명과학 회장이 가장 많은 43억2200만원의 보수를 받았다. 이 회장은 급여 11억원, 퇴직소득 31억7217만원을 지급받았다.

상장 제약사들이 2018년 외형증가를 이뤄냈지만, 수익성 악화가 지속되면서 고민에 빠졌다.이는 전반적으로 제약사들이 연구개발 투자를 늘리면서 판 돈에 비해 손에 넣는 건 적었기 때문이다. 특히 복지부가 공동생동 품목에 약가인하를 공표한지라 이익률 하락은 향후 경영활동에 부담이 될 것으로 보인다.1일 데일리팜이 72개 제약사가 전자공시시스템에 공개한 2018년 영업실적(연결 재무제표)을 분석한 결과, 총 매출액은 5.8% 증가했으나 영업이익은 -17.5%로 하락했다.영업이익이 두자리수 하락세를 보인데는 대형제약사들의 영향이 컸다. 10대 제약사 중 영업이익이 전년에 비해 증가한 제약사는 한미약품(1.7%↑), 동아에스티(65.2%↑), JW중외제약(21.6%↑) 등 3곳에 불과했다.더구나 한미는 영업이익은 소폭 증가했지만 당기순이익은 전년대비 50.5% 줄어 수익성이 나아졌다고 보기 어렵다.유한양행(-43.5%↓), GC녹십자(-44.5%↓), 광동제약(-5.0%↓), 대웅제약(-36.9%↓) 등 빅4가 모두 영업이익이 크게 떨어졌다.셀트리온(-33.3%↓), 삼성바이오로직스(-15.6%↓) 등 대표 바이오사들의 영업이익 실적도 나빠졌다. 다만 셀트리온은 영업이익 3386억원으로 조사대상 기업 중 유일하게 1000억원이 넘었고, 2위와 격차도 컸다.10위권 밖 제약사 가운데서도 일양약품(-23.8%↓), 경보제약(-27.9%↓), 알보젠코리아(-9.0%↓), 신풍제약(-16.2%↓) 등이 전년에 비해 영업이익이 마이너스 증가세를 보였다.72개 상장제약 2018년 영업실적(백만원, %, *현대약품은 11월 결산법인, 제일약품은 기업분할로, 유유제약은 결산일 변경으로 제외) 영업이익 향상을 위해서는 의약품 개발 투자비나 판매관리비를 줄이고, 상품매출 비율을 줄여야 하지만 현실은 녹록치 않다.대형 제약사를 중심으로 판매관리비 지출은 감소세이긴 하나, 신약개발 비용이 늘고 있는데다 국내 시장 매출 성장을 위해 수입의약품 도입비율을 늘리고 있어 당분간 수익성을 끌어올리기는 쉽지 않아 보인다.더구나 정부의 약가인하 발표는 수익성 악화에 기름을 붓는 요인으로 작용할 공산이 크다. 단독생동을 해야만 약가가 유지되는만큼 생동시험 투자비는 늘어나고, 약가가 떨어진 약품의 이익은 그 폭만큼 떨어질 것으로 분석되기 때문이다.그래도 대형 제약사들은 품목 구조조정을 통해 약가인하 충격을 견딜 수 있지만, 생산과 영업 모두 위탁비율이 높은 중소 제약사의 경우 약가인하로 인한 경영악화가 가속화될 전망이다.영업이익이 두자리수나 떨어졌지만, 작년 제약사들의 외형은 그래도 커졌다. 특히 1조원 클럽에 대웅제약(1조314억원), 한미약품(1조159억원)이 가입하면서 매출 1조원을 넘는 제약사는 5곳으로 늘어났다. 올해는 셀트리온과 종근당도 매출 1조원을 넘길 것으로 보여 제약의 외형 증가세는 지속될 전망이다.상장사 72개사의 당기순이익은 1조2467억원으로 전년대비 2.1% 증가했다. 이번 조사대상에는 기업분할과 결산일 변경으로 각각 전년도와 직접 실적비교가 어려운 제일약품과 유유제약은 제외됐다.한편 10대 대형제약사 중 3위를 차지한 광동제약의 경우 유통 매출 비중이 높아 외형 상위권에 포진돼 있고, 8위권인 동아ST는 비상장회사인 동아제약 매출이 빠져 있어 이를 합산할 경우 실질적인 매출액은 5대 제약사에 랭크될 것으로 추정된다.

제약바이오주 거품 논란은 어제 오늘 일이 아니다. 주가에 '미래 가치'가 적절히 반영됐는지에 대한 논쟁은 업계 특성상 지속될 수 밖에 없다.신약 모멘텀이 전부라고 할 수 있는 바이오벤처는 더욱 그렇다. 특히 수년간 적자를 내면서도 수조원의 시가총액을 가진 바이오벤처는 늘 논란 거리다. 5조원 시총을 넘나들고 있는 신라젠과 바이로메드가 관련 이슈 중심에 서는 이유다.바이오벤처 버블 논쟁 '그때는 맞고 지금은 틀리다'시총은 말그대로 시장에서 매기는 기업의 가치다.주식 가치를 판단할 때 쓰이는 주요 잣대 중 하나인 PER(주가수익비율)를 보자. 시총을 순이익으로 나눈 PER는 마이너스면 보통 표기하지 않는다. 작을수록 저평가(매수 타이밍)라는 기본적인 분석에 위배되기 때문이다.3월 29일 종가 기준 시총 1조원 이상 제약바이오기업의 PER를 보면 마이너스가 속출한다.셀트리온제약(-200.78배), 영진약품(-199.69배), 바이로메드(-146.38배), 대웅제약(-138.44배), 신라젠(-80.50배), 코오롱티슈진(-52.29배), 제넥신(-50.90배), 에이비엘바이오(-11.65배) 등이 그렇다. 플러스 PER 기업도 수치가 높다. PER가 5이하면 기업 내용 상관없이 '저평가 및 매수 타이밍'으로 평가되지만 해당 기업은 없다. 그나마 가까운게 20 정도다.셀트리온헬스케어(823.44배), 한올바이오파마(539.03배), 한미사이언스(278.39배), 한미약품(154.83배), 삼성바이오로직스(94.33배), 삼천당제약(71.16배), 셀트리온(67.05배), 메지온(63.28배), 녹십자홀딩스(58.42배), 유한양행(52.60배), 녹십자(49.23배), 메디톡스(47.31배), 종근당(25.37배), 휴젤(21.76배)순으로 PER가 높았다.이런 특성에 바이오벤처의 치솟는 몸값을 단순한 시장 논리로 접근하기는 어렵다는 주장이 나온다.증권가 관계자는 "바이오 기업에 대한 일방적인 고평가 주장은 지나친 일반화 오류"라며 "제약 바이오 밸류에이션은 '현재 없는 것'에 대한 가치 산출로 매출액과 이익에만 의존해선 안된다"고 조언했다.바이오벤처 속속 기술수출…묻지마 주가 급등 'NO'바이오벤처 주가가 늘상 고평가 논란에 휩싸이고 있지만 막연한 미래 가치만을 요구하진 않는다.일부는 기술수출로 성과를 내고 있다. 올해만 봐도 레고켐바이오와 올릭스가 각각 4억400만 달러, 807억원 규모의 라이선스 계약을 맺었다.주의할 점은 기술수출 자체가 '묻지마 주가 급등'으로 연동되는 경우다.기술수출에도 가치 판단 잣대가 있다. 같은 기술수출 이름표를 달고 있지만 계약금, 파트너 등은 천차만별이다. 기술수출 업체나 LO 후보 기업의 라이선스 계약시 따져봐야할 요소가 많다는 얘기다. 같은 기술수출…계약금·파트너 등 천차만별기술수출 규모와 계약금 기준 역대 1위는 한미약품의 사노피(프랑스계)향 당뇨신약 3종이다. 계약 당시 계약금 4억 유로를 포함해 전체 39억 유로에 라이선스 계약을 맺었다. 현재는 계약 수정 등으로 계약금 2억400만 유로, 전체 28억2400만 달러로 축소된 상태다.SK바이오팜은 전체 규모에서 계약금 비중이 가장 높은 계약을 이뤄냈다. SK바이오팜은 올해 2월 미국 식품의약국(FDA) 허가 심사가 진행 중인 뇌전증 신약을 기술이전했다. 파트너는 스위스 아벨테라퓨틱스다. 계약금은 귀책사유로 인한 계약 수정 외에는 반환 의무 없는 확정 금액으로 평가받는다.동아에스티는 후보물질탐색 단계에서 라이선스 계약 이정표를 세웠다. 2016년말 면역항암제 MerTK저해제를 미국 애브비바이오에 5억2500만 달러에 수출했다. 계약금도 전체의 7.62%인 4000만 달러다. 후보물질탐색 단계에서 세운 최대 규모 기술이전이다.크리스탈지노믹스도 캐나다 앱토즈에 급성골수성밸혈병(CG-806)을 두 차례 기술수출하면서 총 4억2800만 달러 계약을 성사시켰다. 단 계약금은 1%가 채 안되는 400만 달러다.기술 이전 파트너도 제각각이다.한미약품은 사노피, 얀센, 제네텍, 릴리, 베링거인겔하임 등 글로벌 빅네임 제약사와 수출 계약을 맺었다. 유한양행과 동아에스티도 각각 얀센과 애브비바이오와 손을 잡았다.일부는 국내에 잘 알려지지 않은 외국 바이오벤처와 파트너십을 맺었다.지난해 12월 코스닥 입성 후 몸값이 치솟고 있는 에이비엘바이오의 경우 트리거테라퓨틱스와 11억 달러가 넘는 기술이전 계약을 맺었다.트리거테라퓨틱스는 한때 실체, 지배구조 논란에 휩싸였다. 트리거는 지난해 4월 로슈, 스펙트럼, 소렌토 등의 기업에서 신약개발 경험을 보유한 조지 위(George Uy)가 미국 벤처다. 유망 후보물질을 발굴해 임상과 개발에 집중하는 NRDO(No Research Development Only) 모델을 지향한다.생소한 비즈니스 모델과 트리거의 자본금 등이 실체 논란을 부추겼다. 최근에는 한독이 트리거에 지분 투자를 하며 실체 논란에서 한발 비켜난 모양새다.기술수출 신약 개발 완성 아니다기술 수출은 몸값을 올리는 지름길이지만 장밋빛 미래만 점쳐서는 안된다. 기술수출 후 계약 파기 및 수정 사례가 비일비재하기 때문이다.한미약품은 기술이전 선구자인 만큼 우여곡절도 많다. 한미약품은 2011년 미국 아테넥스와 경구용 항암제 오락솔의 기술을 이전한 것을 시작으로 총 11개의 신약의 기술수출 계약을 맺었다. 이중 3개 계약이 파기됐다. 올해도 릴리향 BTK 억제제 권리가 반환됐다. 8개는 정상 가동중이다.코오롱생명과학 인보사의 경우 일본계 미즈비시다나베와 계약 파기 후 먼디파마와 새 계약이 이뤄졌지만 최근 성분 논란으로 미국 3상이 잠정 중단됐다.

제넥신은 미국암학회(AACR 2019) 기간 중 'HyFc' 플랫폼기술을 접목한 면역항암제 '하이루킨-7(GX-I7)'의 신규 데이터 2건을 선보인다. 건강한 사람을 대상으로 '하이루킨-7'을 투여반응을 평가한 1상임상과 마우스모델에서 면역조절반응을 확인한 전임상 결과다.제넥신은 이번 AACR 학회를 시작으로 연내 하이루킨-7의 다양한 임상결과 발표를 앞두고 있다. 연내 고형암 환자를 대상으로 하이루킨-7을 투여한 1b상임상의 중간결과를 공개한다고 예고했다. 제넥신은 지난해 글로벌 피어그룹인 넥타가 인터루킨 계열 항암제와 면역항암제 병용임상의 부정적인 데이터를 발표한 이후 주가가 동반하락하는 어려움을 겪었다. 고형암 환자에서 하이루킨-7 투여 후 T세포수 증가 소견이 관찰된다면, 향후 병용임상 성공 가능성이 높다는 관측이 제기된다.◆하이루킨 초기임상서 면역세포↑...치료가능성 시사제넥신은 1일(현지시각) 오전 포스터 세션에서 하이루킨-7의 1상임상 결과를 발표했다. 건강한 피험자를 대상으로 하이루킨-7을 피하 또는 근육주사한 뒤 절대림프구수(ALC)를 측정한 연구 결과다. ALC는 다양한 종류의 고형암에서 사망률과 연관성을 갖는다. ALC가 많을수록 사망 위험이 낮아진다고 알려졌다. 한달 전 AACR 홈페이지에 초록이 공개됐을 당시에는 제목만 언급되고 구체적인 내용이 확인되지 않아 궁금증을 자아낸 바 있다.하이루킨-7은 인체 면역기능에 중요한 역할을 담당하는 인터루킨-7에 제넥신의 지속형 원천기술(HyFc)을 융합한 항암신약이다. 그간 인터루킨-7은 반감기가 짧아 암환자의 면역치료에 적용하기에 어려움이 많았다. 제넥신은 자체 개발한 플랫폼기술을 접목해 기존 한계를 극복하려는 노력을 기울여 왔다.이번 1상임상에서는 건강한 피험자 10명에게 하이루킨-7 20μg/kg과 60μg/kg 피하주사 또는 60μg/kg 근육주사한 뒤 약물동태학과 안전성, 내약성 등을 평가했다. 투여반응에 따라 피하주사에서 근육주사로 변경하고, 차츰 용량을 증량하는 방식이다.공개된 데이터에 따르면 하이루킨-7은 뛰어난 내약성을 나타냈다. 하이루킨-7을 투여받은 피험자 중 암면역치료의 대표적인 부작용으로 알려진 사이토카인방출증후군(CRS)이 발생한 사례는 없었다. 가장 흔한 부작용은 주사부위반응으로, 대부분 자연히 해결됐다.ALC는 하이루킨-7 투여용량과 비례하는 경향을 보였다. ALC 평균 수치는 하이루킨-7 투여 3주 후 최대치에 도달하고, 56일의 관찰기간 동안 지속됐다.연구진은 "하이루킨-7 투여 후 CD4+와 CD8+ T세포의 Ki-67 발현이 증가하면서 림프구수가 늘었다. 피하주사와 근육주사 모두 안전성과 내약성에 문제가 없었다"며 "향후 T세포 면역이 손상된 암환자에서 활용될 가능성을 나타낸다"고 결론 내렸다.제넥신은 올해 미국면역암학회(SITC 2019)에서도 하이루킨-7 관련 데이터 발표를 앞두고 있다. 고형암 환자들을 대상으로 실시한 1b상임상 결과다. 업계는 정상인을 대상으로 실시한 1a상임상 결과에서처럼 암환자들에게서도 하이루킨-7 투여 후 T세포수 증가가 확인될 경우, 다양한 종류의 병용임상에서 긍정적 결과가 도출될 확률이 높다고 관측한다.◆하이루킨 전임상 데이터, 종양미세환경 작용원리 입증3일에는 하이루킨-7의 전임상 데이터가 포스터 세션에서 공개된다.제넥신은 지난해 미국암학회(AACR 2018)에서 처음으로 하이루킨-7의 전임상 데이터를 소개했다. 당시 동물모델에서 항암효과와 종양침윤림프구(TIL) 증가를 확인했다고 밝혔다. 하이루킨-7이 혈중 T세포를 증가시키고, 케모카인 수용체 발현을 통해 암세포로 유도해 TIL을 대폭 증가시켰다는 설명이다.올해 공개된 하이루킨-7 데이터는 쥐모델에서 면역관문억제제, 사이클로포스파미드와 병용했을 때 종양억제 효과를 확인했다. CD8+T세포에서 면역증강에 유리한 종양미세환경을 유도해 항암작용을 나타내는 원리다.연구진은 "하이루킨-7 단독요법이 다양한 종류의 고형암에 적용 가능하다. 면역관문억제제나 항암화학요법과 병용할 경우 면역증강에 유리한 종양미세환경을 조성해 항암작용을 높일 수 있다"고 정리했다.종양미세환경을 극복하고, 면역항암제와 병용하는 방식으로 기존 항암치료의 반응률을 개선한 점은 최근 전 세계적인 암연구 방향과 일치한다는 평가가 나온다.

적절한 '미래가치반영'일까.'적자' 바이오벤처 시가총액이 전통제약사를 추월하고 있다. 신약 개발 기대감이 '불확실성(임상 실패 등)' 리스크를 상쇄하며 마땅한 매출 없이도 전통제약사 몸값을 넘거나 어깨를 나란히 하는 현상이 증가하고 있다.바이오벤처 주가 널뛰기 현상도 지속되고 있다. 고정 매출을 가진 전통제약사에 비해 1년 최저가와 최고가 격차가 상대적으로 크다. 신약 개발 '한 방'에 기업 가치 전세를 역전시킬 수 있는 바이오벤처 특성이 반영된 결과로 분석된다. 바이오벤처 대장주 신라젠은 5개월새 주가 변동이 2.3배를 넘어섰다.데일리팜은 3월 29일 종가 기준 시총 1조 이상을 기록한 주요 제약바이오기업의 1년 주가 변동 현황을 살펴봤다. 집계 결과 시총 1조 이상 기업은 23곳(코스피 11곳, 코스닥 12곳)이다.코스피에는 한미약품, 유한양행, 대웅제약, 녹십자, 종근당 등 전통제약사가, 코스닥은 신라젠, 바이로메드, 코오롱티슈진, 제넥신, 에이비엘바이오, 메지온 등 바이오벤처가 다수 포진됐다.시총 규모는 한미약품(5조2952억원), 신라젠(4조5243억원), 바이로메드(4조4646억원)가 비슷했다.유한양행(3조665억원)과 메디톡스(3조3023억원), 대웅제약(2조1319억원)과 코오롱티슈진(2조1021억원) 등은 각각 3조원대, 2조원대 시총을 기록했다.1조 이상 2조원 미만 기업은 한올바이오파마(1조7788억원), 녹십자(1조6887억원), 영진약품(1조2181억원), 녹십자홀딩스(1조1334억원), 종근당(1조578억원), 셀트리온제약(1조8873억원), 제넥신(1조7358억원), 휴젤(1조6474억원), 에이비엘바이오(1조3659억원), 메지온(1조1960억원), 차바이오텍(1조1231억원), 삼천당제약(1조390억원) 등이다.일부 바이오벤처, 수년간 적자에도 시총 고공행진신라젠(2018년 연결 영업손실 590억원), 바이로메드(연결 212억), 코오롱티슈진(개별 329억원), 제넥신(개별 381억원) 등은 마땅한 매출 없이 수년간 적자 행진을 하고 있지만 시총 1조원 이상 기업에 이름을 올렸다.신라젠, 바이로메드의 경우 한미약품을 제외하고 전통제약사 시총을 모두 넘어섰다. 양사 모두 핵심 신약후보물질이 3상 단계에 있다. 신라젠(간암)은 펙사벡 무용성평가, 바이로메드는 VM202(당뇨병성신경병증) 3상 결과가 올해 발표될 예정이다.다만 몸값에 큰 영향을 주는 실적 턴어라운드(흑자 등)나 기술 이전은 아직이다. 이들보다 시총이 1조원 이상 작은 유한양행의 경우 지난해 1조원 이상 매출과 기술수출 2건을 올렸다.에이비엘바이오의 경우 지난해 12월 상장 이후 석달여만에 시총이 1조원을 넘어섰다. 국내외 제약사와 크고 작은 기술제휴를 맺으면서 몸값이 수직상승했다. 주가 널뛰기 현상, 코스닥 바이오벤처 주도주가 널뛰기 현상은 바이오벤처가 몰린 코스닥 기업에서 자주 목격된다.한미약품 시총은 1년전(2018년 3월 30일) 5조8181억원에서 8.99% 감소하며 등락률이 10%에도 못 미쳤다. 반면 신라젠(7조2967억원→4조5243억원)과 바이로메드(3조5886억원→4조4646억원)는 각각 -39.91%, 24.41% 큰 폭으로 변했다.신라젠과 바이로메드는 1년전 2배 이상 시총 차이가 났지만 현재는 비슷한 규모가 됐다. 신라젠과 바이로메드의 등락 속에 한미약품 등 3개사는 1년만에 비슷한 시총군이 됐다.1년 최저가와 최고가 격차가 2배 이상인 바이오벤처도 많았다.신라젠(4만6300원/10만7100원, 2.31배), 휴젤(23만8100원/63만6000원, 2.67배), 에이비엘바이오(1만3650원/3만1950원, 2.34배), 메지온(5만1700원/13만8400원, 2.68배), 차바이오텍(1만2950원/2만6800원, 2.07배) 등이 그렇다. 코스피에서는 회계 이슈를 겪은 삼성바이오로직스(28만5500원/58만4000원, 2.05배)만 2배 이상 격차가 났다.최저가와 최고가 발생 기간 역시 바이오벤처가 짧았다. 차바이오텍의 경우 최저가와 최고가가 두달도 안돼 발생했다.주식시장별로 구분하면 코스닥 종목의 경우 최저가와 최고가 발생 기간이 셀트리온헬스케어 6개월 20일, 신라젠 4개월 24일, 바이로메드 4개월 1일, 메디톡스 3개월 15일, 코오롱티슈진 3개월 27일, 셀트리온제약 6개월 2일, 제넥신 8개월 23일, 휴젤 6개월 9일, 에이비엘바이오 3개월 2일, 메지온 1년, 차바이오텍 1개월 26일, 삼천당제약 4개월 14일 등으로 나타났다.코스피는 셀트리온 1년, 삼성바이오로직스 4개월 29일, 한미약품 6개월 11일, 한미사이언스 2개월 23일, 유한양행 5개월 5일, 대웅제약 6개월 19일, 한올바이오파마 5개월 5일, 녹십자 5개월 14일, 영진약품 6개월 6일, 녹십자홀딩스 6개월 11일, 종근당 6개월 10일이다. 시총은 말그대로 시장에서 매기는 기업의 가치다. 이 때문에 주가에 대한 고평가 및 저평가에 대한 잣대도 많다.시가총액을 순이익으로 나눈 PER(주가수익비율)도 주요 잣대 중 하나다. PER가 5이하라면 기업 내용 상관없이 저평가라고 판단해 매수 타이밍으로 평가된다. PER가 5배라면 인수에 투입한 자금을 5년 만에 뽑아낸다는 뜻이다.시총 1조원 이상 제약바이오기업의 PER를 보면 업종 특성상 마이너스 및 고평가 PER가 많다. PER가 마이너스면 보통 표기하지 않는다. 작을수록 저평가라는 기본적인 분석에 위배되기 때문이다. 다만 신약 개발 바이오벤처 특성상 마이너스 PER는 흔한 현상이다. 마이너스 PER는 낮을수록 고평가라고 보면 된다.23곳 PER를 보면 셀트리온제약(-200.78배), 영진약품(-199.69배), 바이로메드(-146.38배), 대웅제약(-138.44배), 신라젠(-80.50배), 코오롱티슈진(-52.29배), 제닉신(-50.90배), 에이비엘바이오(-11.65배) 등은 마이너스다.나머지는 셀트리온헬스케어(823.44배), 한올바이오파마(539.03배), 한미사이언스(278.39배), 한미약품(154.83배), 삼성바이오로직스(94.33배), 삼천당제약(71.16배), 셀트리온(67.05배), 메지온(63.28배), 녹십자홀딩스(58.42배), 유한양행(52.60배), 녹십자(49.23배), 메디톡스(47.31배), 종근당(25.37배), 휴젤(21.76배)순으로 PER가 높았다.